Đề tài Mối quan hệ giữa độ nhạy cảm của lượng tiền mặt nắm giữ và dòng tiền của doanh nghiệp – Bằng chứng thực nghiệm từ Việt Nam

Mã số: 144 
MỐI QUAN HỆ GIỮA ĐỘ NHẠY CẢM 
CỦA LƯỢNG TIỀN MẶT NẮM GIỮ VÀ 
DÒNG TIỀN CỦA DOANH NGHIỆP – 
BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TỪ 
VIỆT NAM
TÓM TẮT 
Các nghiên cứu trước đây đã đưa ra những kết luận trái chiều về độ nhạy cảm 
của tiền mặt với dòng tiền của công ty. Dựa vào những lý thuyết và mô hình thực 
nghiệm trước, tôi sử dụng mô hình thực nghiệm bổ sung để khẳng định lại những kết 
luận của Almeida và cộng sự rằng độ nhạy cảm của tiền mặt đối với dòng tiền nói 
chung là đồng biến. Ngoài ra, kết quả nghiên cứu chỉ ra độ nhạy cảm của tiền mặt với 
dòng tiền là bất đối xứng. Sự bất đối xứng có thể do một số nguyên nhân, trong đó có 
những điều khoản ràng buộc của dự án, việc che giấu những thông tin xấu và chi phí 
đại diện. Sử dụng mẫu các công ty phi tài chính từ năm 2008 đến năm 2012, bài viết 
ghi nhận rằng độ nhạy cảm đối với dòng tiền của tiền mặt là nghịch biến khi công ty 
có dòng tiền dương, nhưng độ nhạy cảm của tiền mặt đối với dòng tiền là đồng biến 
khi công ty có dòng tiền âm. Tiếp tục phân chia các mẫu thành những công ty bị giới 
hạn và không bị giới hạn về tài chính và thấy rằng độ nhạy cảm của tiền mặt với dòng 
tiền vẫn là bất đối xứng ở cả 2 nhóm công ty. Bên cạnh đó, nhằm bổ sung cho lý 
thuyết nghiên cứu, tôi sử dụng tỷ lệ nắm giữ cổ phần của các tổ chức bên ngoài như 
một công cụ kiểm soát vấn đề đại diện, ta thấy rằng các công ty có giám sát bên ngoài 
chặt chẽ hơn sẽ giảm tiết kiệm để nắm bắt các cơ hội đầu tư tốt. Tất cả các kết quả 
ủng hộ giả thuyết thể hiện rằng các công ty có mức độ phản ứng khác nhau đối với 
việc nắm giữ tiền mặt khi phải đối mặt với dòng tiền dương và âm.
MỤC LỤC 
1. TỔNG QUAN BÀI NGHIÊN CỨU ..................................................................... 1 
1.1. Lý do chọn đề tài .............................................................................................. 1 
1.2. Mục tiêu nghiên cứu ......................................................................................... 2 
1.3. Phương pháp nghiên cứu .................................................................................. 2 
1.4. Bố cục của đề tài............................................................................................... 4 
2. CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY.................................................................... 5 
3. PHƢƠNG PHÁP NGIÊN CỨU ......................................................................... 16 
3.1. Xây dựng giả thiết .......................................................................................... 16 
3.2. Giới thiệu mô hình .......................................................................................... 17 
3.2.1. Các biến nghiên cứu ................................................................................ 21 
3.2.2. Dữ liệu nghiên cứu .................................................................................. 24 
3.2.3. Các bước tiến hành .................................................................................. 25 
4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ................................................................................. 26 
4.1. Thống kê mô tả dữ liệu ................................................................................... 26 
4.2. Mối quan hệ giữa lượng tiền mặt nắm giữ và dòng tiền hoạt động của công ty
 30 
4.3. Tính bất cân xứng của độ nhạy cảm tiền mặt xem xét theo các mức độ giới 
hạn về tài chính ......................................................................................................... 34 
4.4. Tính bất cân xứng của độ nhạy cảm tiền mặt khi xem xét tác động 
của chi phí đại diện ............................................................................................... 37 
5. KẾT LUẬN ........................................................................................................ 39 
5.1. Kết luận ......................................................................................................... 39 
5.2. Hạn chế của đề tài ....................................................................................... 41 
5.3. Hướng nghiên cứu tiếp theo ...................................................................... 41 
DANH MỤC BẢNG BIỂU 
 Bảng 1: Tổng hợp các biến chính trong bài nghiên cứu và dự đoán tác động của 
các nhân tố đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiêp. 
 Bảng 2: Thống kê mô tả các biến 
Bảng 3: Tương quan Pearson và Spearman 
Bảng 4: Kết quả hồi quy mối quan hệ giữa tiền mặt nắm giữ và dòng tiền của 
doanh nghiệp theo phương pháp OLS 
Bảng 5: Kết quả hồi quy mối quan hệ giữa tiền mặt nắm giữ và dòng tiền của 
doanh nghiệp theo phương pháp GMM4 
Bảng 6: Kiểm định tính bất cân xứng trong độ nhạy cảm của tiền mặt trong 
điều kiện có giới hạn tài chính 
Bảng 7: Kiểm định tính bất cân xứng trong độ nhạy cảm của tiền mặt khi xem 
xét vấn đề đại diện 
1 
1. TỔNG QUAN BÀI NGHIÊN CỨU 
1.1. Lý do chọn đề tài 
Việc quản lý và sử dụng tiền mặt luôn đặt ra rất nhiều thách thức cho mỗi 
doanh nghiệp, làm thế nào để đầu tư lượng tiền mặt nhàn rỗi nhằm thu lợi nhuận 
nhưng vẫn đảm bảo mức thanh khoản hợp lý để đáp ứng các nhu cầu trong tương lai 
là câu hỏi lớn đối với nhà quản trị và cả những nhà nghiên cứu. Lượng tiền mặt dồi 
dào tạo điều kiện cho doanh nghiệp nắm bắt được ngay những cơ hội đầu tư tốt khi 
chi phí tài trợ bên ngoài quá cao hay chủ động hơn khi phải đối mặt với các cú sốc tài 
chính từ khủng hoảng kinh tế toàn cầu. Tuy nhiên, việc doanh nghiệp có quá nhiều 
tiền mặt có phải là một điều tốt? Lượng tiền mặt dư thừa sẽ khiến các nhà đầu tư đặt 
ra những nghi vấn rằng có thể doanh nghiệp đã mất các cơ hội đầu tư hoặc ban quản 
trị doanh nghiệp quá yếu kém nên đã không biết làm gì với lượng tiền mặt đó. Và một 
nhà quản trị thông minh sẽ không bao giờ bỏ qua yếu tố “chi phí cơ hội” của việc nắm 
giữ tiền mặt. Chi phí cơ hội của tiền mặt trong trường hợp này chính là sự khác nhau 
giữa nhau giữa lãi suất có được khi nắm giữ tiền mặt và cái giá phải trả để có tiền mặt, 
nhưng cái giá này thường rất đắt. Bên cạnh đó, chi phí đại diện cũng rất dễ xảy ra 
trong tình huống này. Khi có nhiều tiền mặt, các nhà quản trị sẽ có nhiều động cơ 
thực hiện những vụ thâu tóm lãng phí và đầu tư vào các dự án kém hiệu quả nhằm 
tranh thủ tìm kiếm lợi ích cá nhân. Vậy làm thế nào để cân bằng những cơ hội, thách 
thức khi nắm giữ tiền và tìm ra điểm dự trữ tối ưu của doanh nghiệp? 
Để trả lời cho câu hỏi này, các nhà nghiên cứu đã công bố rất nhiều công trình 
nhằm làm rõ hơn sự thay đổi trong lượng tiền mặt nắm giữ hay cụ thể hơn là đo lường 
độ nhạy cảm của tiền mặt đối với dòng tiền. Trong đó, nổi bật nhất bài nghiên cứu của 
hai nhóm tác giả Almeida et al (2004) và Riddick và Whited (2009). Tuy có cùng 
hướng nghiên cứu nhưng hai nhóm tác giả lại đưa ra những kết luận trái chiều về độ 
nhạy cảm của tiền mặt đối với dòng tiền của doanh nghiệp. Đến năm 2012, Dichu 
Bao, Kam C. Chan và Weining sử dụng mô hình thực nghiệm bổ sung để khẳng định 
2 
lại những kết luận của Riddick và Whited cho rằng độ nhạy cảm của tiền mặt đối với 
dòng tiền nói chung là nghịch biến. Quan trọng hơn nữa, bài nghiên cứu mới này đã 
khẳng định độ nhạy cảm của tiền mặt với dòng tiền là bất đối xứng. Các kết quả này 
khi công bố đã gây bất ngờ cho các nhà nghiên cứu và đặt nền móng cho các nghiên 
cứu sau này. Với tôi, câu hỏi lớn nhất là đối với các công ty tại Việt Nam độ nhạy 
cảm dòng tiền như thế nào, có tuân theo quy luật của những bài nghiên cứu ở trên hay 
không. Ứng dụng các lý thuyết và kết quả thực nghiệm trong bài nghiên cứu của các 
tác giả, tôi thực hiện đề tài “Mối quan hệ giữa tiền mặt và dòng tiền. Bằng chứng thực 
nghiệm từ Việt Nam” nhằm tìm hiểu tiền mặt sẽ biến động như thế nào khi dòng tiền 
của doanh nghiệp thay đổi, đồng thời đo lường tác động của việc nắm giữ tiền mặt 
của những doanh nghiệp bị giới hạn so với những doanh nghiệp không bị giới hạn về 
tài chính. 
1.2. Mục tiêu nghiên cứu 
Bài nghiên cứu tập trung vào hai mục tiêu chính. Mục tiêu đầu tiên là kiểm tra 
xem độ nhạy cảm đối với dòng tiền của tiền mặt là đồng biến hay nghịch biến bằng 
cách sử dụng mô hình thưc nghiệm đối với các công ty phi tài chính ở Việt Nam. Thứ 
hai, sau khi khẳng định độ nhạy cảm âm của tiền mặt đối với dòng tiền, tôi tiếp tục 
kiểm tra xem liệu các công ty có thể hiện tính bất đối xứng trong độ nhạy cảm của 
tiền mặt đối với trường hợp dòng tiền âm hay dương không. Để làm rõ hai mục tiêu 
này, tôi lần lượt tìm câu trả lời cho các câu hỏi nghiên cứu sau: 
 Sự thay đổi lượng tiền mặt nắm giữ giữa các công ty có dòng tiền dương và 
dòng tiền âm có phản ứng giống nhau hay không? 
 Tính bất đối xứng có khác biệt giữa các công ty bị giới hạn và không bị giới 
hạn về tài chính hay không? 
 Các yếu tố nào tác động đến độ nhạy cảm của tiền mặt đối với dòng tiền 
của doanh nghiệp? 
1.3. Phƣơng pháp nghiên cứu 
3 
Dựa trên bài nghiên cứu “The corporate propensity to save” của Riddick và 
Whited được công bố vào năm 2009, Dichu Bao, Kam C. Chan và Weining Zhang đã 
phát triển và hoàn thiện mô hình ước lượng bằng cách thêm vào một số biến kiểm soát 
quan trọng như quy mô doanh nghiệp, chi phí vốn, vốn lưu động không bằng tiền, và 
mức nợ ngắn hạn nhằm nghiên cứu một cách toàn diện các yếu tố tác động như thế 
nào đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp. Bài nghiên cứu dựa trên 3 mô hình 
cơ sở tương ứng với 3 trường hợp dưới dạng tổng quát: 
 Mô hình kiểm tra độ nhạy cảm của tiền mặt đối với dòng tiền khi công 
ty đối mặt với dòng tiền âm hay dương. Phương trình (1) được hồi quy bằng cả 2 
phương pháp là OLS và GMM4 nhằm kiểm tra xem kết quả giữa hai phương pháp có 
tương đồng hay không, từ đó xác định phương pháp nào phù hợp với những giả thiết 
của bài nghiên cứu. 
ΔCashHoldingsit = α0 + α1CashFlowit + α2Negit + α3Cashflowit*Negit + α4Qit + 
α5Sizeit + α6Expenditureit + α7Acquisitionit + α8ΔNCWCit + α9ShortDebtt-1 + εit (1) 
 Tiếp theo, kiểm định độ nhạy cảm của dòng tiền khác nhau như thế nào 
giữa công ty bị giới hạn và không bị giới hạn về tài chính. Phương trình (2) được ước 
lượng bằng GMM4, qua đó cho phép chúng ta xác định xem tính bất đối xứng trong 
độ nhạy cảm của dòng tiền có tồn tại sau khi phân loại các công ty thành bị giới hạn 
và không bị giới hạn về tài chính hay không. 
ΔCashHoldingsit = β0 + β1CashFlowit + β2Negit + β3CashFlowit*Negit + 
β4Constraintit + β5CashFlowit*Constraintit + β6Constraintit*Negit + 
β7CashFlowit*Constraintit*Negit + β8Qit + β9Sizeit + β10Expenditureit + 
β11Acquisitionit + β12ΔNCWCit + β13ShortDebtit−1 + εit (2) 
 Cuối cùng, xem xét tác động của vấn đề đại diện lên tính bất đối xứng 
trong độ nhạy cảm đối với dòng tiền của tiền mặt, tác giả ước lượng phương trình tiếp 
theo bằng GMM4 
ΔCashHoldingsit = γ0 + γ1CashFlowit + γ2Instit + γ3Cashf lowit * Instit + γ4Qit + 
γ5Sizeit + γ6Expenditureit + γ7Acquisitionit + γ8ΔNCWCit + γ9ShortDebtit−1 + εit (3) 
 Qua  ... 1, ShortDebt là nợ ngắn hạn chia cho tổng tài 
sản. 
ΔCashHoldingsit = γ0 + γ1CashFlowit + γ2Instit + γ3Cashflowit * Instit + γ4Qit + 
γ5Sizeit + γ6Expenditureit + γ7Acquisitionit + γ8ΔNCWCit + γ9ShortDebtit−1 + εit; (3) 
Dựa vào các nghiên cứu trước đây, tôi phỏng đoán rằng độ nhạy cảm 
bất đối xứng của dòng tiền có thể được giải thích bởi việc các nhà quản trị 
tìm kiếm lợi ích cá nhân bằng việc đầu tư quá mức vào các dự án không 
mang lại lợi nhuận và không muốn từ bỏ các dự án này. Tác giả sử dụng 
phần trăm nắm giữ cổ phần của các tổ chức bên ngoài vào năm t – 1 làm 
38 
biến cho chi phí đại diện (Inst bằng 1 khi tỷ lệ nắm giữ bởi các tổ chức nằm 
trong thập phân vị đầu của phân phối hàng năm, còn lại bằng 0). Tôi thêm 
vào biến giả Inst và biến tương tác của nó với CashFlow. Bảng 6 trình bày 
kết quả hồi quy cho các công ty, như được chỉ ra trong phương trình (3). 
 Twostep 
dcashholdi~s Coef. Std. Err. Z P>z [95% Conf. Interval] 
cashflow .399543 .0638963 6.1 0.000 .399854 .392395 
_cons -.1822727 .0693257 -2.63 0.009 -.3181485 -.046397 
inst .0232887 .0196534 1.18 0.236 -.0152313 .0618087 
cashflowinst -.1146427 .0860324 -1.33 0.183 -.2832631 .0539777 
q -.0220871 .0152594 -1.45 0.148 -.051995 .0078209 
size .0051599 .0025469 2.03 0.043 .0001681 .0101518 
expenditure -.2329123 .0448904 -5.19 0.000 -.3208959 -.1449286 
acquisition -.0054454 .0216658 -0.25 0.802 -.0479095 .0370188 
dncwc -.505483 .0378618 -13.35 0.000 -.5796909 -.4312751 
shortdebt .102698 .0240596 4.27 0.000 .055542 .149854 
Khi kiểm soát chi phí đại diện, chúng ta thấy rằng hệ số của biến 
CashFlow là dương đáng kể, thể hiện độ nhạy cảm dương của tiền mặt đối 
với dòng tiền, điều này phù hợp với những lập luận của tôi ở trên. Bên cạnh 
đó, biến tương tác CashFlow*Inst là âm đáng kể, cho thấy rằng các công ty 
có ít chi phí đại diện sẽ giảm nắm giữ tiền mặt để tài trợ cho các dự án tốt. 
Ngoài ra, các nhà đầu tư tổ chức thúc đẩy công ty tận dụng các cơ hội tốt đối 
với các cú sốc về lợi nhuận, đồng thời kiểm soát bên ngoài khiến các nhà 
quản trị chấm dứt các dự án xấu và ngăn chặn họ tìm kiếm lợi ích cá nhân, 
kết quả này ủng hộ giả thiết H3. 
39 
5. KẾT LUẬN 
5.1. Kết luận 
Từ những lý thuyết và những nghiên cứu thực nghiệm ở trên, chúng ta 
thấy rằng chính sách quản lý và nắm giữ tiền mặt luôn là vấn đề quan trọng 
hàng đầu ở bất kỳ doanh nghiệp hay tổ chức nào. Tiền mặt tạo ra tấm đệm 
bảo vệ doanh nghiệp khỏi những biến động bên ngoài của nền kinh tế. 
Không chỉ đảm bào cho tính thanh khỏan, nắm giữ tiền mặt còn giúp doanh 
nghiệp dễ dàng trong việc tiếp cận nguồn tài trợ bên ngoài và chủ động nắm 
bắt các cơ hội đầu tư tốt trong tương lai. Tuy nhiên, nắm giữ quá nhiều tiền 
mặt khiến doanh nghiệp phải đối mặt với nhiều chi phí và gây ra những tác 
động trái chiều đến các hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp. Vì 
vậy, việc nghiên cứu và phân tích những thay đổi trong nắm giữ tiền mặt tác 
động như thế nào đến dòng tiền và lợi nhuận của doanh nghiệp là rất cần 
thiết. 
Các nghiên cứu trước đây đã đưa ra khá nhiều tranh luận về độ nhạy 
cảm của tiền mặt đối với dòng tiền của doanh nghiệp. Tuy đưa ra những kết 
luận trái chiều nhưng các tác giả đã giúp chúng ta khái quát được dòng tiền 
tác động như thế nào đến những thay đổi trong nắm giữ tiền mặt của doanh 
nghiệp. Dựa trên các lý thuyết và mô hình thực nghiệm của Dichu Bao, Kam 
C. Chan và Weining Zhang (2012), tôi thực hiện bài nghiên cứu về độ nhạy 
cảm của việc nắm giữ tiền mặt đối với dòng tiền cho các doanh nghiệp Việt 
Nam. 
Sử dụng mẫu các công ty phi tài chính trong giai đoạn 2008 đến 2012, 
sau khi thu thập, xử lý số liệu và thực hiện hồi quy bằng phương pháp GMM 
bậc cao theo đề xuất của Erikson và Whited (2000), tôi thu được nhiều kết 
quả rất thú vị. Đầu tiên, trái ngược với các nghiên cứu trước đây, tôi tìm thấy 
mối quan hệ đồng biến giữa độ nhạy cảm của tiền mặt và dòng tiền của 
40 
doanh nghiệp. Kết quả này khẳng định rằng khi các doanh nghiệp phát sinh 
dòng tiền dương, họ sẽ gia tăng lượng tiền mặt nắm giữ. Nghịch lý này hoàn 
toàn phù hợp với điều kiện kinh tế Việt Nam trong giai đoạn 2008 – 2012. 
Năm 2008 là năm khởi đầu của cuộc khủng hoảng kinh tế thế giới và ảnh 
hưởng rất lớn đến nền kinh tế Việt Nam còn non trẻ. Trước sức ép từ những 
biến động của thị trường toàn cầu cùng với việc sức mua của người tiêu 
dung giảm, khó khăn khi tiếp cận nguồn vốn bên ngoài và không có nhiều cơ 
hội đầu tư mang lại lợi nhuận, do đó các doanh nghiệp có dòng tiền dương sẽ 
tăng nắm giữ tiền mặt để có thể đảm bảo cho hoạt động sản xuất kinh doanh 
và bảo vệ doanh nghiệp khỏi những chuyển biến tiêu cực của thị trường. 
Ngược lại, khi phải đối mặt với dòng tiền âm, các doanh nghiệp không thể 
ngay lập tức các dự án không mang lại lợi nhuận do các điều khoản ràng 
buộc của dự án, vấn đề đại diện hay nhằm che giấu những thông tin xấu. 
Chính vì vậy, các doanh nghiệp phải dùng tiền mặt nắm giữ để tiếp tục tài 
trợ cho các dự án hiện tại dẫn đến tiền mặt dự trữ của doanh nghiệp bị sụt 
giảm. 
Tiếp tục phân chia mẫu thành các công ty bị giới hạn và không bị giới 
hạn về tài chính dựa vào việc chia trả cổ tức bằng tiền mặt hàng năm, kết quả 
nghiên cứu về sự bất đối xứng của độ nhạy cảm của tiền mặt với dòng tiền 
vẫn đứng vững đối với cả hai loại công ty. Các công ty bị giới hạn tài chính, 
khi so sánh với công ty không bị giới hạn, ít có khả năng đầu tư vào các dự 
án mới và tài trợ cho các dự án không mang lại lợi nhuận hiện tại bởi do khó 
khăn trong việc huy động tài trợ bên ngoài. Ngoài ra, tôi sử dụng tỷ lệ kiểm 
soát của các tổ chức bên ngoài để kiểm soát cho vấn đề đại diện, ta thấy rằng 
các doanh nghiệp có kiểm soát bên ngoài chặt chẽ hơn (ví dụ, tỷ lệ sở hữu cổ 
phần lớn hơn) sẽ chi tiền để năm bắt các cơ hội đầu tư tốt hơn. Tất cả các kết 
quả đều ủng hộ các giả thiết: các công ty có mức độ phản ứng khác nhau về 
nắm giữ tiền mặt khi đối mặt với dòng tiền âm và dương. 
41 
5.2. Hạn chế của đề tài 
Bài nghiên cứu này không tránh khỏi những hạn chế. Đầu tiên có thể 
kể đến là tính chính xác của đề tài phụ thuộc rất nhiều vào tính chính xác của 
nguồn số liệu của mẫu. Số liệu của bài viết được thu thập từ báo cáo tài 
chính hàng năm của doanh nghiệp, tuy nhiên khi được công bố ra bên ngoài 
thì những báo cáo này hầu hết đều trải qua quá trình “làm đẹp” nhằm che 
giấu những thông tin có thể ảnh hưởng xấu đến hoạt động sản xuất kinh 
doanh của doanh nghiệp, trốn thuế hay để dễ dàng tiếp cận với nguồn tài trợ 
bên ngoài. Bên cạnh đó, trong giới hạn nghiên cứu, số liệu nghiên cứu chưa 
nhiều, thời gian nghiên cứu chưa đủ dài nên chưa phản ánh đúng được thực 
trạng của các doanh nghiệp ở Việt Nam. 
Ngoài ra, do những thông tin về tài chính ở Việt Nam còn hạn chế và 
không đầy đủ nên tôi chỉ có thể xác định liệu một doanh nghiệp có đang 
trong tình trạng kiệt quệ tài chính hay không phụ thuộc vào việc chi trả cổ 
tức bằng tiền mặt. Do đó không thể so sánh kết quả giữa các phương pháp có 
khác nhau hay không. 
5.3. Hƣớng nghiên cứu tiếp theo 
Nếu có thể, trong nghiên cứu tiếp theo, việc tăng mẫu quan sát cho tất 
cả các doanh nghiệp được niêm yết trên cả hai sàn giao dịch chứng khoán 
thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Hà Nội (HNX), đồng thời tăng thời gian 
cho giai đoạn nghiên cứu sẽ cho kết quả có giá trị thuyết phục hơn. Bên cạnh 
đó, còn rất nhiều yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh 
nghiệp, như thuế, đòn bẩy, các cơ hội đầu tư, chính sách phòng ngừa rủi 
ro, chúng ta có thể mở rộng bài nghiên cứu bằng cách thêm các nhân tố 
này vào mô hình nhằm tăng thêm tính ứng dụng và thực nghiệm trong 
nghiên cứu cho các doanh nghiệp ở Việt Nam. Ngoài ra, đề tài liên quan đến 
42 
việc nắm giữ tiền mặt tác động thế nào đến lợi nhuận và giá trị của doanh 
nghiệp ở Việt Nam cũng là một trong những đề tài có tính ứng dụng cao.
PHỤ LỤC 
Ý nghĩa và phương pháp tính toán các biến trong nghiên cứu 
BIẾN 
ĐẠI DIỆN TRONG 
NGHIÊN CỨU 
PHƢƠNG PHÁP TÍNH 
TOÁN 
CashHoldings Việc nắm giữ tiền mặt Tiền mặt/ Tổng tài sản 
ΔCashHoldings 
Thay đổi trong nắm giữ tiền 
mặt 
(Tiền mặt năm (t) – Tiền mặt 
năm (t – 1))/ Tổng tài sản 
CashFlow Dòng tiền 
(Lợi nhận sau thuế cộng 
khấu hao)/ Tổng tài sản 
Neg Dòng tiền âm 
= 1 nếu dòng tiền âm 
= 0 nếu dòng tiền dương 
Q Giá trị thị trường trên sổ sách 
(Giá trị thị trường của vốn cổ 
phần + Giá trị sổ sách của 
tổng tài sản – Giá trị sổ sách 
của vốn cổ phần)/ Tổng tài 
sản 
Size Quy mô tổng tài sản 
Logarith tự nhiên tổng tài 
sản 
Expenditure Chi tiêu vốn 
[(Tài sản cố định năm (t) – 
tài sản cố định năm (t – 1)) + 
(Khấu hao năm (t) – Khấu 
hao năm (t – 1))]/ Tổng tài 
sản 
Acquisition Hoạt động mua lại 
= 1 nếu có hoạt động mua lại 
= 0 với các trường hợp khác 
NCWC 
Vốn luân chuyển ròng không 
bằng tiền mặt 
(Tài sản ngắn hạn – Nợ ngắn 
hạn – Tiền mặt)/ Tổng tài 
sản 
ΔNCWC 
Thay đổi trong vốn luân 
chuyển ròng không bằng tiền 
NCWC năm (t) – NCWC 
năm (t – 1) 
ShortDebt Nợ ngắn hạn Nợ ngắn hạn/ Tổng tài sản 
Constraint Kiệt quệ tài chính 
= 1 nếu công ty bị kiệt quệ 
tài chính 
= 0 nếu ngược lại 
Inst Chi phí đại diện 
= 1 nếu phần trăm nắm giữ 
cổ phần của các tổ chức nằm 
trong thập phân vị đầu 
= 0 với trường hợp còn lại 
Tài liệu tham khảo 
D.Bao et al (2012), Asymmetric cashflow sensitivity of cash holding. Journal 
of Corporate Finance 18 (2012) 690 – 700 
Acharya, V.V., Almeida, H., Campello, M., 2007. Is cash negative debt? A 
hedging perspective on corporate financial policies. J. Financ. Intermed. 16, 
515–554. 
Almeida, H., Campello, M., Weisbach, M.S., 2004. The cash flow sensitivity 
of cash. J. Finance 59, 1777 – 1804. 
Erickson, T., Whited, T.M., 2000. Measurement error and the relationship 
between investment and Q. J. Polit. Econ. 108, 1027 – 1057. 
Faulkender, M., Wang, R., 2006. Corporate financial policy and the value of 
cash. J. Finance 61, 1957 – 1990. 
Riddick, L.A., Whited, T.M., 2009. The corporate propensity to save. J. 
Finance 64, 1729 – 1766. 
Klaas Mulier, K., Schoors, K., Merlevede, B. Investment Cash Flow 
Sensitivity: The Role of Cash Flow Volatility 
Khurana, I.K, Martin, X., Pereira, R., 2006. Financial Development and the 
Cash Flow Sensitivity of Cash. 
Jensen, M.C., 1986. Agency costs of free cash flow, corporate finance and 
takeovers. Am. Econ. Rev. 76, 323–329. 
Monica Marin, Greg Niehaus, 2011. On the Sensitivity of Corporate Cash 
Holdings and Hedging to Cash Flows 
Jensen, M.C., Meckling, W.H., 1976. Theory of the firm: managerial 
behavior, agency cost and ownership structure. J. Financ. Econ. 3, 305–360. 
Kaplan, S.N., Zingales, L., 1997. Do investment-cash flow sensitivities 
provide useful measures of financing constraints? Q. J. Econ. 112, 169–216. 
Kothari, S.P., Shu, S., Wysocki, P.D., 2009. Do managers withhold bad 
news? J. Account. Res. 47, 241–276.